Värdering av Aktier, Privata företag och Onoterade innehav

Posted On June 27, 2022

Det finns 6 huvudsakliga värderingsmetoder för att värdera bolag (publika liksom privata) och andra sorters tillgångar.

1. DCF: Diskonterad Kassaflödesanalys
2. Multipelanalys: T.ex Vinsten gånger 10 (P/E 10x)
3. Relativvärdering: Vad bolaget kan tänkas vara värt, givet vad liknande bolag i nuläget värderas till
4. Sum-of-Parts (SOTP): Vad bolagets separata tillgångar tillsammans är värda
5. Ersättningskostnad: Vad det skulle kosta och hur lång tid det skulle ta att bygga ett likvärdigt företag på egen hand
6. Tidigare transaktioner: Vad liknande bolag har sålts för (gäller främst för onoterat)

Vilken av dessa värderingsmetoder som passar “bäst” finns det inget rätt svar för. Det beror på situationen.

Ibland räcker det med endast en metod. Men ofta använder man sig av flera stycken för att skapa en mer rättvisande bild av vad som kan tänkas vara en rimlig värdering.

---

Del 1: DCF — Diskonterad Kassaflödesanalys

Vad är Diskonterad Kassaflödesanalys (DCF)?

Diskonterat kassaflöde (DCF) är en analysmetod som används för att värdera investeringar genom att diskontera de uppskattade framtida kassaflödena. DCF-analys kan användas för att värdera en aktie, ett företag, ett projekt och många andra tillgångar eller aktiviteter, och används därför i stor utsträckning inom både investeringsbranschen och företagsekonomi.

Sammanfattning

• Diskonterat kassaflöde (DCF) utvärderar investeringar genom att diskontera de uppskattade framtida kassaflödena.
• Ett projekt eller en investering är lönsam om dess DCF är högre än initialkostnaden.
• Framtida kassaflöden, terminalvärdet och diskonteringsräntan bör rimligen uppskattas för att göra en DCF-analys.

Förstå DCF-analys

DCF-analys uppskattar värdet av avkastning som investeringen genererar efter justering för pengars tidsvärde. Det kan tillämpas på alla projekt eller investeringar som förväntas generera framtida kassaflöden.

DCF jämförs ofta med den initiala investeringen. Om DCF är större än den nuvarande kostnaden är investeringen lönsam. Ju högre DCF, desto större avkastning genererar investeringen. Om DCF är lägre än den nuvarande kostnaden bör investerare hellre hålla kontanterna.

Det första steget i att genomföra en DCF-analys är att uppskatta framtida kassaflöden för en specifik tidsperiod, såväl som slutvärdet på investeringen. Uppskattningsperioden kan vara din investeringshorisont. Ett framtida kassaflöde kan vara negativt om ytterligare investeringar krävs för den perioden.

Sedan måste du bestämma lämplig ränta för att diskontera kassaflödena till ett nuvärde. Kapitalkostnaden används vanligtvis som diskonteringsränta, som kan vara mycket olika för olika projekt eller investeringar. Om ett projekt finansieras genom både lån och eget kapital, kan metoden med vägd genomsnittlig kapitalkostnad (WACC) tillämpas.

Beräkning av diskonterat kassaflöde (DCF)

DCF-analys tar hänsyn till tidsvärdet av pengar i en sammansatt miljö. Efter att ha prognostiserat de framtida kassaflödena och bestämt diskonteringsräntan kan DCF beräknas genom formeln nedan:

DCF formel

CFn-värdet bör inkludera både det uppskattade kassaflödet för den perioden och slutvärdet. Formeln är mycket lik beräkningen av nettonuvärde (NPV), som summerar nuvärdet av varje framtida kassaflöde. Den enda skillnaden är att den initiala investeringen inte dras av i DCF.

Här är ett exempel för bättre förståelse. Ett företag kräver en initial investering på 150 000 USD för ett projekt som förväntas generera kassaflöden under de kommande fem åren. Det kommer att generera 10 000 USD under de första två åren, 15 000 USD under det tredje året, 25 000 USD under det fjärde året och 20 000 USD med ett terminalvärde på 100 000 USD under det femte året. Förutsatt att kapitalkostnaden är 5 % och inga ytterligare investeringar krävs under löptiden, kan projektets DCF beräknas enligt nedan:

Exempelberäkning

Utan att ta hänsyn till pengars tidsvärde kommer detta projekt att skapa en total kontantavkastning på $180 000 efter fem år, högre än den initiala investeringen, som verkar vara lönsam. Men efter diskontering av kassaflödet för varje period är nuvärdet av avkastningen endast 146 142 USD, lägre än den initiala investeringen på 150 000 USD. Det föreslår att företaget inte bör investera i projektet.

För- och nackdelar med Diskonterad Kassaflödesanalys (DCF)

En av de stora fördelarna med DCF är att det kan tillämpas på en mängd olika företag, projekt och många andra investeringar, så länge som deras framtida kassaflöden kan uppskattas.

DCF berättar också det inneboende värdet av en investering, vilket återspeglar de nödvändiga antagandena och egenskaperna för investeringen. Det finns alltså inget behov av att leta efter kamrater för jämförelse.

Investerare kan också skapa olika scenarier och justera de uppskattade kassaflödena för varje scenario för att analysera hur deras avkastning kommer att förändras under olika förutsättningar.

Å andra sidan kommer användningen av DCF med några begränsningar. Den är mycket känslig för uppskattning av kassaflöden, terminalvärde och diskonteringsränta. En stor mängd antaganden måste göras för att prognostisera framtida resultat.

DCF-analys av ett företag bygger ofta på tresatsmodellen. Om ett projekts framtida kassaflöden inte kan uppskattas rimligt är dess DCF mindre tillförlitlig.

Del 2: Multipelanalys

Vilka är stegen för att genomföra en multipelanalys?

Det första steget i att genomföra en multipelanalys är att identifiera företag eller tillgångar som har liknande affärsstrukturer eller verksamhet. Nästa steg är att fastställa marknadsvärdet för varje företag. Detta följs av att använda standardiserade värderingsmultiplar.

Under denna process ska varje företags marknadsvärde omvandlas till ett standardiserat värde som är relativt till en nyckelstatistik. Slutligen tillämpas en rad värderingsmultiplar på målföretagets nyckelstatistik för att tillgodose variationen mellan den grupp av tillgångar som jämförs.
Vilka är de multiplar som används i en multipelanalys?

Multiplar som används i multipelanalys kan klassificeras som företagsvärdemultiplar eller aktiemultiplar. Den vanligaste aktiemultipeln är P/E-talet – eller priset per vinstkvot – medan den vanligaste företagsvärdesmultipeln är EV/Sales eller företagsvärdet per nettoomsättning.

Aktiemultiplar används ofta vid aktievärdering. Investerare är mer bekanta med dessa än företagens värdemultiplar. Å andra sidan är företagsvärdemultiplar mer omfattande och har fler tillgängliga multiplar att använda. Dessa multiplar tillåter analytiker att fokusera på nyckelstatistik som minimerar skillnader i redovisningsprinciper.

Vilka är fördelarna och nackdelarna med multipelanalysen?

Enkelheten att använda multiplar vid värdering är både en fördel och en nackdel. Det är en nackdel eftersom det förenklar komplex information till ett enda värde eller en serie värden. Detta bortser effektivt från andra faktorer som påverkar ett företags inneboende värde, såsom tillväxt eller nedgång. Men denna enkelhet tillåter en finansanalytiker att göra snabba beräkningar för att bedöma ett företags värde.

Samtidigt kan användning av multipelanalys också leda till svårigheter att jämföra företag eller tillgångar. Detta beror på att företag, även när de verkar ha identisk affärsverksamhet, kan ha olika redovisningsprinciper. Som sådan kan multiplar lätt misstolkas, och jämförelser är inte lika avgörande. De måste anpassas för olika redovisningsprinciper.

Multipelanalys bortser också från framtiden – den är statisk. Den tar bara hänsyn till företagets position under en viss tidsperiod och tar inte med företagets tillväxt i sin affärsverksamhet. Det finns dock sätt att justera för detta med hjälp av vissa multiplar som tittar på “ledande” förhållanden.

Del 3: Relativvärdering

Vad är en Relativvärdering?

Relativvärdering skapar en jämförbar företagsanalys genom att utvärdera värdet av ett företag med hjälp av mätvärden för andra företag av liknande storlek i samma bransch.

Relativvärdering arbetar under antagandet att liknande företag kommer att ha liknande värderingsmultiplar, såsom EV/EBITDA. Analytiker sammanställer en lista över tillgänglig statistik för de företag som granskas och beräknar värderingsmultiplarna för att jämföra dem.

Förstå Relativvärdering:

En av de första sakerna som varje bankman lär sig är hur man gör en comp-analys eller jämförbar företagsanalys. Processen att skapa en jämförbar företagsanalys är ganska enkel. Informationen som rapporten ger används för att bestämma en uppskattning av värde för aktiekursen eller företagets värde.

Viktiga takeaways

• Relativvärdering är processen att jämföra företag baserat på liknande mätvärden för att fastställa deras företagsvärde.
• Ett företags värderingsgrad avgör om det är över- eller undervärderat. Om förhållandet är högt är det övervärderat. Om det är lågt är företaget undervärderat.
• De vanligaste värderingsmåtten som används i jämförbara företagsanalyser är företagsvärde till försäljning (EV/S), pris till resultat (P/E), pris till bok (P/B) och pris till försäljning (P/S).

Relativvärdering

Jämförbar företagsanalys börjar med att etablera en peer group bestående av liknande företag av liknande storlek i samma bransch eller region. Investerare kan sedan jämföra ett visst företag med dess konkurrenter på en relativ basis. Denna information kan användas för att bestämma ett företags företagsvärde (EV) och för att beräkna andra nyckeltal som används för att jämföra ett företag med de i dess jämförelsegrupp.

Relativ vs. jämförbar företagsanalys

Det finns många sätt att värdera ett företag. De vanligaste tillvägagångssätten är baserade på kassaflöden och relativa prestationer jämfört med andra. Modeller som är baserade på kontanter, till exempel modellen för diskonterat kassaflöde (DCF), kan hjälpa analytiker att beräkna ett egenvärde baserat på framtida kassaflöden. Detta värde jämförs sedan med det faktiska marknadsvärdet. Om det inneboende värdet är högre än marknadsvärdet är aktien undervärderad. Om det inneboende värdet är lägre än marknadsvärdet är aktien övervärderad.

Förutom egenvärdering vill analytiker gärna bekräfta kassaflödesvärdering med relativa jämförelser, och dessa relativa jämförelser tillåter analytikern att utveckla ett branschriktmärke eller ett genomsnitt.

De vanligaste värderingsmåtten som används i jämförbara företagsanalyser är företagsvärde till försäljning (EV/S), pris till resultat (P/E), pris till bok (P/B) och pris till försäljning (P/S). Om företagets värderingsgrad är högre än jämförelseindex är företaget övervärderat. Om värderingsgraden är lägre än jämförelseindex är företaget undervärderat. Tillsammans ger inbyggda och relativa värderingsmodeller ett bra mått på värdering som kan användas för att hjälpa analytiker att mäta det verkliga värdet av ett företag.

Del 4: Sum-of-Parts (SOTP)

Vad är summan av delarna (SOTP) värdering?

Sum Of The Parts (SOTP)-värdering är en metod för att värdera ett företag genom att separat bedöma värdet av varje affärssegment eller dotterbolag och lägga ihop dem för att få det totala värdet av företaget.

Steg för att utföra SOTP-värderingsanalys

Nedan följer stegen som krävs för att utföra SOTP-värderingsanalys:

#1 Bestäm affärssegmenten

Det första steget är att bestämma vilka de lämpliga affärssegmenten bör vara för att värdera företaget. Många företag rapporterar segmenterad information, vilket underlättar. Om de inte gör det kan det ta lite djupare grävning för att få en uppdelning av prestanda över olika delar av företaget.

#2 Värdera varje segment

När du känner till de olika segmenten måste du sedan välja en värderingsmetod för var och en. Du skulle med största sannolikhet välja antingen en DCF (intrinsic value) eller Comps-modell (relativt värde) för att värdera var och en.

#3 Lägg ihop summan

Det sista steget är att lägga ihop alla segment och göra nödvändiga justeringar. När det gäller Amazon lägger vi ihop varje affärsenhet för att få företagets totala företagsvärde. Sedan lägger vi till kontanter och subtraherar nettoskulden för att få det totala aktievärdet, och slutligen delar vi siffran med det vägda genomsnittliga antalet utestående aktier för att komma fram till riktpriset per aktie.

När ska man använda SOTP-värdering

SOTP-värdering är mycket användbar för vissa företag, men inte för andra. Nedan finns en lista med exempel på när denna typ av analys är användbar och när den inte är det.

Lämplig för:

• Företag som rapporterar olika affärssegment eller divisioner (d.v.s. Amazon)
• Holdingbolag eller konglomerat med många olika företag (dvs GE)
• Företag med distinkta tillgångar (d.v.s. gruvbolag)
• Situationer som kräver en hög detaljgrad (dvs bygga en finansiell modell för ett förvärv)

Inte lämplig för:

• Företag med en enda bransch
• Företag som inte avslöjar några segment och där informationen inte kan hittas
• Där en enkel, mindre detaljerad modell är lämplig

Del 5: Ersättningskostnad

Vad är en ersättningskostnad?

Ersättningskostnad är en term som hänvisar till hur mycket pengar ett företag för närvarande måste spendera för att ersätta en viktig tillgång som en fastighet, en investeringssäkerhet, en panträtt eller en annan sak, med en av samma eller högre värde. Ibland kallad “återanskaffningsvärde” kan en återanskaffningskostnad fluktuera, beroende på faktorer som marknadsvärdet på komponenter som används för att rekonstruera eller återköpa tillgången och kostnaderna för att förbereda tillgångar för användning.

Försäkringsbolag använder rutinmässigt ersättningskostnader för att fastställa värdet på en försäkrad vara. Ersättningskostnader används också rituellt av revisorer, som förlitar sig på avskrivningar för att kostnadsföra kostnaden för en tillgång under dess livslängd. Metoden att beräkna en återanskaffningskostnad kallas “ersättningsvärdering”.

Att ersätta en tillgång kan vara ett dyrt beslut, och företag analyserar nuvärdet (NPV) av framtida kassainflöden och utflöden för att fatta köpbeslut. När en tillgång har köpts fastställer företaget en nyttjandeperiod för tillgången och skrivs av tillgångens kostnad över nyttjandeperioden.

Viktiga takeaways

• Återanskaffningskostnaden är ett belopp som ett företag betalar för att ersätta en väsentlig tillgång som är prissatt till samma eller lika värde.
• Kostnaden för att ersätta en tillgång kan ändras, beroende på variationer i marknadsvärdet på komponenter som används för att rekonstruera eller återköpa tillgången och andra kostnader som behövs för att få tillgången redo att användas.
• Företag tittar på nettonuvärdet och avskrivningskostnaderna när de avgör vilka tillgångar som behöver bytas ut och om kostnaden är värd kostnaden.

Förstå ersättningskostnader

Som en del av processen för att fastställa vilken tillgång som behöver bytas ut och vad tillgångens värde är, använder företag en process som kallas nettonuvärde. För att fatta ett beslut om ett dyrt tillgångsköp, beslutar företag först om en diskonteringsränta, vilket är ett antagande om en lägsta avkastning på alla företagsinvesteringar.

Ett företag överväger sedan kassautflödet för köpet och de kassainflöden som genereras baserat på den ökade produktiviteten av att använda en ny och mer produktiv tillgång. Kassain- och utflödet justeras till nuvärde med hjälp av diskonteringsräntan, och om nettosumman av alla nuvärden är ett positivt belopp gör företaget köpet.

Kostnaden för att ersätta en tillgång kan ändras, beroende på variationer i tillgångens marknadsvärde och andra kostnader som behövs för att få tillgången redo att användas.

Särskilda överväganden

Vid beräkning av återanskaffningskostnaden för en tillgång ska ett företag redovisa avskrivningskostnader. Ett företag aktiverar ett tillgångsköp genom att bokföra kostnaden för en ny tillgång på ett tillgångskonto, och tillgångskontot skrivs av över tillgångens nyttjandeperiod. Avskrivningar matchar de intäkter som tjänas genom att använda tillgången på bekostnad av att använda tillgången över tiden. Kostnaden för tillgången inkluderar alla kostnader för att förbereda tillgången för användning, såsom försäkringskostnader och kostnaden för installation.

Vissa tillgångar skrivs av linjärt, vilket innebär att kostnaden för tillgången divideras med nyttjandeperioden för att fastställa det årliga avskrivningsbeloppet. Övriga tillgångar skrivs av på accelererad basis så att mer avskrivningar redovisas under de första åren och mindre under senare år. Den totala avskrivningskostnaden som redovisas över tillgångens nyttjandeperiod är densamma, oavsett vilken metod som används.

Budgetering av ersättningskostnader

Med tanke på kostnaden för att ersätta dyra tillgångar skapar välskötta företag en investeringsbudget för att planera för både framtida tillgångsköp och för hur företaget kommer att generera kassainflöden för att betala för de nya tillgångarna. Budgetering för inköp av tillgångar är avgörande eftersom det krävs att tillgångar ersätts för att driva verksamheten. En tillverkare, till exempel, budgeterar för utrustning och maskinbyte, och en återförsäljare budgeterar för att uppdatera utseendet på varje butik.

Del 6: Tidigare transaktioner

Tidigare transaktioner är en metod för företagsvärdering där tidigare M&A-transaktioner används för att värdera en jämförbar verksamhet idag.

Denna värderingsmetod är vanlig när man försöker värdera en hel verksamhet som en del av en fusion/förvärv och är vanligen utarbetad av analytiker som arbetar inom investment banking, private equity och företagsutveckling.

Steg för att utföra prejudikattransaktionsanalys:

#1 Sök efter relevanta transaktioner

Processen börjar med att leta efter andra transaktioner som har skett i (helst) nyare historia och som är i samma bransch.

Screeningprocessen kräver att man ställer in kriterier som:

Branschklassificering

• Typ av företag (offentligt, privat, etc.)
• Finansiella mått (intäkter, EBITDA, nettoresultat)
• Geografi (huvudkontor, intäktsmix, kundmix, anställda)
• Företagsstorlek (intäkter, anställda, platser)
• Produktmix (ju mer lik företaget i fråga, desto bättre)
• Typ av köpare (privat aktie, strategisk/konkurrent, offentlig/privat)
• Affärsstorlek (värde)
• Värdering (multipelbetalda, dvs. EV/Revenue, EV/EBITDA, etc.)

Ovanstående kriterier kan ställas in i en finansiell databas och exporteras till Excel för vidare analys.

#2 Analysera och förfina de tillgängliga transaktionerna

När den första skärmen har utförts och data överförs till Excel, är det dags att börja filtrera bort de transaktioner som inte passar den aktuella situationen.

För att sortera och filtrera transaktionerna måste en analytiker “skrubba” transaktionerna genom att noggrant läsa affärsbeskrivningarna för företagen på listan och ta bort alla som inte är tillräckligt nära.

Många av transaktionerna skulle ha saknad och begränsad information om avtalsvillkoren inte offentliggjordes. Analytikern kommer att söka högt och lågt efter ett pressmeddelande, en aktieanalysrapport eller en annan källa som innehåller transaktionsstatistik. Om inget kan hittas kommer dessa företag att tas bort från listan.

#3 Bestäm ett intervall av värderingsmultiplar

När en kortlista upprättas (efter steg 1 och 2), kan medelvärdet, eller det valda intervallet, av värderingsmultiplar beräknas.

De vanligaste multiplarna för analys av prejudikattransaktioner är EV/EBITDA och EV/Revenue.

En analytiker kan utesluta alla extrema extremvärden, såsom transaktioner som hade EV/EBITDA-multiplar mycket lägre eller mycket högre än genomsnittet (förutsatt att det finns en bra motivering för att göra det).

#4 Tillämpa värderingsmultiplarna på företaget i fråga

Efter att ett intervall av värderingsmultiplar från tidigare transaktioner har bestämts, kan dessa förhållanden tillämpas på de finansiella måtten för företaget i fråga.

Till exempel, om värderingsintervallet var:

• 4,5x EV/EBITDA (låg)
• 6,0x EV/EBITDA (hög)

Och företaget i fråga har en EBITDA på 150 miljoner dollar,

Värderingsintervallen för verksamheten skulle vara:

• 675 miljoner dollar (lågt)
• 900 miljoner dollar (högt)